IPO問(wèn)詢(xún)分析，周四見(jiàn)！

今天分析擬北交所上市公司方正閥門(mén)（873908），7月5日收到北交所二輪問(wèn)詢(xún)函。

公司從事工業(yè)閥門(mén)的設計、制造和銷(xiāo)售，包括球閥、閘閥、截止閥等，應用于石油、天然氣、煉油等領(lǐng)域，是中石油、中石化、中海油、荷蘭殼牌（Shell）、英國石油（BP）等大型企業(yè)的供應商，內銷(xiāo)收入占六成，外銷(xiāo)占四成。

通過(guò)分析方正閥門(mén)招股書(shū)和一輪問(wèn)詢(xún)回復，挖貝研究院發(fā)現，執業(yè)質(zhì)量有待提升，表現在公司回復函存在前后不一、不符合常識、“強詞奪理”等典型問(wèn)題，并且還出現多處標點(diǎn)重復等低級錯誤。

除了在執業(yè)質(zhì)量方面暴露出問(wèn)題外，公司報告期內凈利潤大幅波動(dòng)，或許更是影響上市的核心問(wèn)題。公司凈利潤從2020年的6416萬(wàn)元大滑坡至2021年2275萬(wàn)元，隨后兩年又顯著(zhù)增長(cháng)，2023年達到6000萬(wàn)元以上。和可比公司相比，方正閥門(mén)報告期內營(yíng)收變動(dòng)趨勢與可比公司也產(chǎn)生明顯差異。

一、問(wèn)詢(xún)回復執業(yè)質(zhì)量：存在前后不一、多處標點(diǎn)重復等問(wèn)題

1、前后不一

方正加拿大原是方正閥門(mén)控股子公司，由方正閥門(mén)持股51%，2090137AlbertaLtd.和VelocityValveCanadaInc.共持股49%。該子公司2020年、2021年分別虧損8.05萬(wàn)元、120.57萬(wàn)元。2021年11月30日，方正閥門(mén)將所持方正加拿大的股份全部轉讓給2090137AlbertaLtd.和VelocityValveCanadaInc.。

在被北交所問(wèn)到是否通過(guò)剝離虧損子公司調節經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)時(shí)，方正閥門(mén)回復稱(chēng)，不存在該情形，原因是轉讓方正加拿大股權后，其總體盈利情況良好，未出現持續經(jīng)營(yíng)虧損。

（截圖自：方正閥門(mén)一輪問(wèn)詢(xún)回復，下同）

然而在回復與方正加拿大持續交易背景下出售其股權的合理性時(shí)，方正閥門(mén)披露稱(chēng)，受?chē)H宏觀(guān)事件的影響，方正加拿大業(yè)績(jì)持續下滑，2020年度和2021年度均虧損，鑒于北美市場(chǎng)發(fā)展前景的不確定性，以及人力資源等經(jīng)營(yíng)成本較高，方正閥門(mén)認為由其繼續主導方正加拿大的經(jīng)營(yíng)，對成本控制并非最優(yōu)選擇，因此選擇出售。

方正閥門(mén)出售方正加拿大，究竟是因為其盈利，還是虧損呢？

2、不符合常識

第一個(gè)不符合常識之處，是回復方正加拿大股權受讓方受讓虧損公司的合理性。方正閥門(mén)回復稱(chēng)，方正加拿大2020年、2021年虧損的重要原因是，支付給Mike Sheehan等人（最終股權受讓方）的董事費用和工資薪酬分別為382.80萬(wàn)元和293.53萬(wàn)元，人力成本較高。他們在取得方正加拿大股權后，可以通過(guò)調整工資薪酬和股東分紅等獲得良好回報。

調整薪酬就讓企業(yè)盈利，為啥轉讓之前不調整呢？

第二個(gè)不符合常識之處，是回復外銷(xiāo)毛利率高于可比公司合理性。公司2022年外銷(xiāo)毛利率為33.61%，和公司技術(shù)附加值、客戶(hù)分布、產(chǎn)品結構等相似的紐威股份為26.12%，較后者高出7.5個(gè)百分點(diǎn)，2020年、2021年要高出10個(gè)百分點(diǎn)以上。

方大閥門(mén)回復稱(chēng)，上述情況是由于紐威股份經(jīng)營(yíng)規模較大，為保持營(yíng)收增長(cháng)，其在海外市場(chǎng)重點(diǎn)獲取金額較大的閥門(mén)采購合同，相關(guān)客戶(hù)議價(jià)優(yōu)勢較強，行業(yè)競爭較大，導致紐威股份毛利率偏低。而公司經(jīng)營(yíng)規模和產(chǎn)能都明顯低于紐威股份，在有限的產(chǎn)能資源下，側重于承接毛利空間較大的項目，所以毛利率高。

規模更大的公司，議價(jià)能力反而弱，利潤空間小。各行業(yè)龍頭是不是要縮小規模發(fā)展？

3、“強詞奪理”

第一個(gè)“強詞奪理”之處，方正閥門(mén)2020年至2022年外銷(xiāo)毛利率分別為42.99%、38.78%、33.61%，紐威股份同期為31.28%、26.76%、26.12%，分別高出11.71個(gè)、12個(gè)、7.49個(gè)百分點(diǎn)。但在回復函中，方正閥門(mén)稱(chēng)外銷(xiāo)毛利率“略高于紐威股份”。

毛利率高出十幾個(gè)百分點(diǎn)，還僅僅是“略高于”？

第二個(gè)“強詞奪理”之處，北交所問(wèn)詢(xún)方大閥門(mén)向關(guān)聯(lián)方方正加拿大銷(xiāo)售和向非關(guān)聯(lián)方銷(xiāo)售的毛利率是否存在明顯差異，以及定價(jià)公允性。方大閥門(mén)只回復稱(chēng)：不存在顯著(zhù)高于其他外銷(xiāo)客戶(hù)的異常情況，定價(jià)公允。

2022年對方正加拿大閘閥產(chǎn)品銷(xiāo)售毛利率是15.03%，對其他外銷(xiāo)客戶(hù)毛利率是26.95%，前者比后者低12個(gè)百分點(diǎn)，不存在明顯差異？

北交所二輪問(wèn)詢(xún)中繼續追問(wèn)，是否向方正加拿大低毛利率銷(xiāo)售、方正加拿大向終端客戶(hù)高毛利率銷(xiāo)售，從而向方正加拿大實(shí)際控制人進(jìn)行利益輸送。

4、多處標點(diǎn)重復

方正閥門(mén)在一輪問(wèn)詢(xún)回復中，出現多處標點(diǎn)重復，如雙逗號、雙句號等。

二、或影響上市的核心問(wèn)題：報告期內凈利潤大幅波動(dòng)

方正閥門(mén)在信息披露執業(yè)質(zhì)量方面的問(wèn)題，接下來(lái)只需認真披露即可。而業(yè)績(jì)真實(shí)性穩定性，或許才是決定其能否順利上市的核心問(wèn)題。

數據顯示，公司2020年凈利潤達到6416萬(wàn)元。2021年出現大滑坡，歸母凈利潤為2275萬(wàn)元，同比下降了65%，扣非后利潤降至1655萬(wàn)元，降幅達到72%。隨后兩年又顯著(zhù)增長(cháng)，2022年歸母凈利潤增長(cháng)89%至4301萬(wàn)元，扣非后利潤增長(cháng)141%至3992萬(wàn)元。2023年歸母凈利潤繼續提升至6059萬(wàn)元。

和可比公司相比，方正閥門(mén)報告期內營(yíng)收變動(dòng)趨勢與可比公司也產(chǎn)生差異。

以2021年營(yíng)收變動(dòng)為例，根據方正閥門(mén)在一輪問(wèn)詢(xún)回復中的披露，公司2021年營(yíng)收下滑26.61%，可比公司均值為增長(cháng)22.75%。

方正閥門(mén)表示和公司產(chǎn)品、業(yè)務(wù)結構最接近的是紐威閥門(mén)、伯特利，紐威閥門(mén)2021年外銷(xiāo)收入下滑1.98%，伯特利2021年總營(yíng)收下降6.09%。

盡管方正閥門(mén)強調，與紐威閥門(mén)、伯特利的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)波動(dòng)相比不存在重大異常，但可比公司分別下滑2%、6%左右，而公司下滑26.61%，業(yè)績(jì)穩定性受拷。

對此，北交所在二輪問(wèn)詢(xún)中追問(wèn)方正閥門(mén)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)的可持續性。